Long-Term Capital Management

En 1993 Meriwether creó capital a largo plazo como los fondos de cobertura y reclutó a varios Salomon bonos comerciantes-Larry Hilibrand y Víctor Haghani en particular, sería ejercer influencia sustancial [6] - y dos futuros ganadores del Premio Nobel, Myron S. Scholes y Robert C. Merton. [7] [8] Otros directores incluyen Eric Rosenfeld. Greg Hawkins. William Krasker, Dick Leahy, James McEntee, Robert Shustak, y David W. Mullins Jr. La compañía constaba de Long-Term Capital Management (LTCM), una sociedad constituida en Delaware, pero con sede en Greenwich, Connecticut. LTCM logró oficios en Long-Term Capital Cartera LP, una sociedad registrada en las Islas Caimán. El funcionamiento del fondo fue diseñado para tener muy bajo costo operativo; operaciones se llevaron a cabo a través de una asociación con Bear Stearns y relaciones con los clientes eran manejados por Merrill Lynch. [9] Meriwether eligió para comenzar un fondo de cobertura para evitar la regulación financiera impuesta a los vehículos de inversión más tradicionales, como los fondos mutuos. según lo establecido por la Ley de Sociedades de Inversión de 1940 - Fondos que aceptan apuestas de 100 o menos individuos con más de $ 1 millón en el valor neto de cada estaban exentos de la mayoría de los reglamentos que limitan otras sociedades de inversión. [10] A finales de 1993, Meriwether acercaron varios "individuos de alto valor neto", en un esfuerzo por asegurar el capital inicial para Long-Term Capital Management. Con la ayuda de Merrill Lynch, LTCM asegurado cientos de millones de dólares de los dueños de negocios, celebridades y fundaciones universitarias privadas y aun después, el banco central italiano. La mayor parte del dinero, sin embargo, vino de España y países conectados a la industria financiera. [11] El 24 de febrero de 1994, el día LTCM comenzó el comercio, la empresa había acumulado un poco más de $ 1010 millones en capital. [12] Estrategias de negociación La estrategia de inversión principal de la empresa se conocía entonces como que implica negociar la convergencia. el uso de modelos cuantitativos para explotar las desviaciones del valor razonable en las relaciones entre los valores líquidos a través de las naciones y clases de activos. En renta fija de la empresa participó en los bonos del Tesoro, Bonos del Gobierno japonés, UK Gilts, BTP italianos, y la deuda de América Latina, aunque sus actividades no se limitaron a estos mercados o para bonos del gobierno. [13] El arbitraje de renta fija Valores de renta fija pagan una serie de cupones en las fechas especificadas en el futuro, y hacer un pago de amortización definido en la madurez. Desde bonos de vencimientos similares y la misma calidad de crédito son sustitutos próximos de los inversores, tiende a haber una estrecha relación entre sus precios (y los rendimientos). Considerando que es posible construir un único conjunto de curvas de valoración de instrumentos derivados basados ​​en las fijaciones de tipo LIBOR, no es posible hacerlo de títulos de la deuda pública, porque cada bono tiene características ligeramente diferentes. Por tanto, es necesario construir un modelo teórico de lo que las relaciones entre diferentes pero estrechamente relacionados valores de renta fija debe ser. Por ejemplo, el bono más recientemente emitida tesorería en los EE. UU. - conocido como el punto de referencia - será más líquidos que los bonos de vencimiento similar pero ligeramente más corto que se emitieron con anterioridad. El comercio se concentra en el bono de referencia, y los costos de transacción son más bajos para la compra o la venta de la misma. Como consecuencia, tiende a operar más caro que los bonos de más edad menos líquidos, pero este elevado coste (o riqueza) tiende a tener una duración limitada, ya que después de un cierto tiempo habrá un nuevo punto de referencia, y el comercio se desplazará a esta seguridad recientemente emitido por la Tesorería. Un comercio central en las estrategias de LTCM era comprar el antiguo punto de referencia - ahora un vínculo 29,75 años, y que ya no tenía una prima significativa - y vender corto el punto de referencia de 30 años de nueva emisión, que negocia a premio. Con el tiempo las valoraciones de los dos enlaces tenderían a converger como la riqueza de la referencia se desvaneció una vez que se emitió una nueva referencia. Si los cupones de los dos bonos fueron similares, entonces este comercio crearía una exposición a los cambios en la forma de la curva de rendimiento: un aplanamiento deprimiría los rendimientos y aumentar los precios de los bonos de más largo plazo, y elevar los rendimientos y presione el los precios de los bonos de más corto de fecha. Por lo tanto, tendería a generar pérdidas por hacer el bono a 30 años que LTCM fue corta más caro (y el vínculo 29,75 años que poseían más barato), incluso si no hubiera habido ningún cambio en la verdadera valoración relativa de los valores. Esta exposición a la forma de la curva de rendimiento podría ser gestionado a nivel de la cartera, y con cobertura a cabo mediante la introducción de un steepener menor en otros valores similares. Apalancamiento y Composición de la cartera Debido a la magnitud de las discrepancias en las valoraciones en este tipo de comercio es pequeño (para el comercio de la convergencia del Tesoro de referencia, por lo general unos pocos puntos básicos), con el fin de obtener rendimientos significativos para los inversores, LTCM utiliza apalancamiento para crear una cartera que era un múltiplo significativo (que varía con el tiempo en función de su composición de la cartera) del capital de los inversionistas en el fondo. También era necesario para acceder al mercado de financiación con el fin de pedir prestados los títulos que habían vendido corto. Con el fin de mantener su cartera, LTCM era dependiente, por tanto, de la voluntad de sus contrapartes en el mercado de deuda pública (repos) para seguir financiando su cartera. Si la empresa no fue capaz de extender sus acuerdos de financiación, entonces se vería obligado a vender los valores que poseía y de volver a comprar los títulos que era corta a precios de mercado, sin importar si éstos fueron favorables desde una perspectiva de valoración. A principios de 1998, la empresa tenía un capital de $ 4720 millones y se había prestado más de $ 124,5 mil millones, con activos de alrededor de $ 129 mil millones, para una relación deuda-capital de más de 25 a 1. [14] Tenía fuera de balance derivado de hoja posiciones con un valor nominal de aproximadamente $ 1250 mil millones, la mayoría de los cuales estaban en derivados de tipo de interés, tales como swaps de tasas de interés. El fondo también invierte en otros derivados como opciones sobre acciones. UBS Investment Bajo las leyes fiscales estadounidenses que prevalece, no había un tratamiento diferente de las ganancias de capital a largo plazo, que se grava a 20,0 por ciento, y los ingresos, que se grava a 39,6 por ciento. Las ganancias para los socios en un fondo de cobertura se gravan a la tasa más alta de aplicar a los ingresos, y LTCM aplican su experiencia en ingeniería financiera para transformar legalmente ingreso en ganancias de capital. Lo hizo mediante la participación en una transacción con UBS (Unión de Bancos Suizos) que aplazar los ingresos por intereses extranjeros durante siete años, pudiendo así ganar más favorable tratamiento ganancias de capital. LTCM adquirió una opción de compra sobre 1 millón de sus propias acciones (valoradas a continuación, $ 800 millones de dólares) por una prima pagada a UBS de $ 300 millones. Esta transacción se completó en tres tramos: en junio, agosto y octubre de 1997. Bajo los términos del acuerdo, UBS acordó reinvertir la prima de $ 300 millones directamente de vuelta a LTCM por un mínimo de tres años. Con el fin de cubrir su exposición de ser corta la opción de compra, UBS, también han comprado 1 millón de acciones LTCM. Paridad Put-llamar significa que ser corta una llamada y durante mucho tiempo la misma cantidad de nocional como subyacente a la llamada es equivalente a ser corta un put. De modo que el efecto neto de la transacción fue de UBS para prestar $ 300 millones a LTCM a LIBOR + 50 y para ser una opción de venta corta en 1 millones de acciones. Propia motivación de UBS para el comercio iba a ser capaz de invertir en LTCM - una posibilidad que no estaba abierto a los inversionistas en general - y llegar a ser más cerca de LTCM como cliente. LTCM se convirtió rápidamente en el mayor cliente de la recepción de fondos de cobertura, generando $ 15 millones en cuotas anuales. [15] [mejor fuente requerida] Oportunidades decrecientes y Ampliación de Estrategias LTCM intentó crear un fondo de astilla en 1996 llamó LTCM-X que invertir en operaciones de riesgo aún mayor y se centran en los mercados latinoamericanos. LTCM se volvió a UBS para invertir en y escribir la orden de esta nueva empresa spin-off. [ 16 ] LTCM enfrentó desafíos en la implementación de la capital como su base de capital creció devoluciones debido a un principio fuerte, y como la magnitud de las anomalías en los precios de mercado disminuido con el tiempo. En Q4 1997, un año en el que ganó el 27%, LTCM devuelto el capital a los inversores. También ampliaron sus estrategias para incluir nuevos enfoques en los mercados fuera de la renta fija: muchos de ellos no fueron Market Neutral - que no dependían de las tasas de interés globales o precios de las acciones a subir (o bajar) - y no eran los oficios de convergencia tradicionales. Para 1998, LTCM había acumulado extremadamente grandes posiciones en áreas como el arbitraje de fusiones (apostando por las diferencias entre una visión propia de la probabilidad de éxito de las fusiones y otras operaciones societarias se completaría y el precio de mercado implícita) y SP 500 opciones (neta corta a largo plazo la volatilidad SP). LTCM se había convertido en un importante proveedor de SP 500 vega. que habían sido demandados por las empresas que buscan asegurar esencialmente acciones contra caídas futuras. [17] El valor de $ 1,000 invertido en LTCM, [18] el Dow Jones Industrial Average y ha invertido mensualmente en los bonos del Tesoro a plazo fijo. Aunque los períodos de angustia han creado a menudo enormes oportunidades para las estrategias de valor relativo, esto no resultó ser el caso en esta ocasión, y las semillas de la muerte de LTCM se sembraron antes del default de Rusia, de 17 de agosto de 1998. [19] LTCM había regresado $ 2.7 bn a los inversores en el Q4 de 1997, aunque también había recaudado un total de capital de $ 1.066bn de UBS y $ 133m de CSFB. Desde tamaños de posición no se habían reducido, el efecto neto fue elevar el apalancamiento del fondo. Aunque 1997 fue un año muy rentable para LTCM (27%), los efectos persistentes de la crisis asiática de 1997 continuaron forma a la evolución de los mercados de activos en 1998. A pesar de esta crisis se había originado en Asia, sus efectos no se limitaron a esa región. El aumento de la aversión al riesgo ha generado preocupación entre los inversores con respecto a todos los mercados que dependen en gran medida de los flujos internacionales de capital, y esta forma de valoración de activos en los mercados fuera de Asia también. [20] En mayo y junio de 1998 los rendimientos del fondo fueron -6,42% y -10,14% respectivamente, la reducción de capital de LTCM por $ 461 millones. Esto se agrava aún más por la salida de Salomon Brothers desde el negocio de arbitraje en julio de 1998. Debido a que el grupo de arbitraje de Salomon (donde muchas de las estrategias de LTCM primero habían sido incubados) había sido un jugador importante en el tipo de estrategias también perseguidos por LTCM, la liquidación de la cartera de Salomon (y su propio anuncio) tuvo el efecto de deprimir los precios de los títulos de propiedad de LTCM y pujando al alza los precios de los títulos de LTCM era corto. Según Michael Lewis en el artículo del New York Times de julio de 1998, devuelve ese mes fueron alrededor de -10%. Uno de los socios del LTCM comentó que debido a que había una razón temporal claro para explicar la ampliación de los diferenciales de arbitraje, en el momento que les dio más convicción de que estas operaciones serían finalmente regresar a valor razonable (como lo hicieron, pero no sin ampliar mucho más allá primero) . Estas pérdidas se acentuaron a través de la crisis financiera rusa de 1998 en agosto y septiembre de 1998, cuando el gobierno de Rusia dejó de pagar sus bonos en moneda local domésticas. [21] Esto fue una sorpresa para muchos inversores ya que, según el pensamiento económico tradicional de la época, un emisor soberano nunca debería necesitar defecto dado acceso a la imprenta. Hubo una huida hacia la calidad, pujando al alza los precios de los valores más líquidos y de referencia que LTCM era corta, y presionando el precio de los valores menos líquidos que poseían. Este fenómeno no se produjo sólo en el mercado estadounidense del Tesoro, sino en todo el espectro de los activos financieros. Aunque LTCM se diversificó la naturaleza de su estrategia implicaba una exposición a un factor de riesgo latente del precio de la liquidez en los mercados. Como consecuencia, cuando se produjo un vuelo mucho más grande a la liquidez de lo que habían anticipado en la construcción de su cartera, sus posiciones diseñadas para beneficiarse de la convergencia al valor razonable incurrido en grandes pérdidas de valores caros pero líquidos se hicieron más caros, y los valores económicos, pero sin liquidez se convirtió en más barato . A finales de agosto, el fondo había perdido $ 1850 millones en capital. Debido LTCM no era el único fondo seguir una estrategia de este tipo, [22] y porque las mesas de negociación de propiedad de los bancos también realizaron algunas operaciones similares, la divergencia de valor razonable se agravó como también se liquidaron estas otras posiciones. Como los rumores de las dificultades del LTCM repartidas, algunos participantes del mercado posicionados en previsión de una liquidación forzosa. Victor Haghani, socio de LTCM, dijo a esta hora "era como si había alguien por ahí con nuestro portafolio exacta. Sólo que era tres veces más grande que la nuestra, y que estaban liquidando todos a la vez." Debido a estas pérdidas reducen la base de capital del LTCM, y su capacidad para mantener la magnitud de su cartera existente, LTCM se vio obligado a liquidar algunas de sus posiciones en un momento muy desfavorable y sufrir más pérdidas. Un claro ejemplo de las consecuencias de estas liquidaciones forzosas está dada por Lowenstein (2000). [23] Se informa que LTCM estableció una posición de arbitraje en la compañía doble cotización (o "DLC") Royal Dutch Shell en el verano de 1997, cuando Royal Dutch cotizaba a un 8% -10% la prima en relación con Shell. En total $ 2.3 mil millones fueron invertidos, la mitad de los cuales fue "larga" de Shell y la otra mitad era "corto" en el Real holandesa. [24] LTCM fue esencialmente apostando a que los precios de las acciones de Royal Dutch y Shell se convergen porque en su creencia el valor presente de los futuros flujos de caja de los dos valores debe ser similar. Esto podría haber sucedido en el largo plazo, pero debido a sus pérdidas en otras posiciones, LTCM tenía que descansar su posición en Royal Dutch Shell. Lowenstein informa de que la prima de Royal Dutch había aumentado a alrededor del 22%, lo que implica que LTCM incurrió en una gran pérdida en esta estrategia de arbitraje. LTCM perdió $ 286 millones en el patrimonio pares de negociación y más de la mitad de esta pérdida se explica por el comercio de Royal Dutch Shell. [25] La compañía, que históricamente se había ganado anualizada retornos compuestas de casi el 40% hasta el momento, sufrió una fuga hacia la liquidez. En las tres primeras semanas de septiembre, la equidad de LTCM cayó de $ 2.3 mil millones en el inicio del mes de sólo $ 400 millones para el 25 de septiembre con un pasivo aún más de $ 100 mil millones, esto se tradujo en un ratio de apalancamiento efectivo de más de 250 a 1 . [26] 1.998 rescate Long-Term Capital Management hizo negocios con casi todo el mundo importante de Wall Street. De hecho, gran parte de la capital del LTCM estaba compuesta por fondos de los mismos profesionales financieros con los que se negocien. Como se tambaleó LTCM, Wall Street teme que el hecho de que a largo plazo podría causar una reacción en cadena en numerosos mercados, provocando pérdidas catastróficas en todo el sistema financiero. Después de LTCM logró recaudar más dinero por su cuenta, se hizo evidente que se estaba quedando sin opciones. El 23 de septiembre de 1998, Goldman Sachs. AIG. y Berkshire Hathaway ofreció entonces para comprar a los socios del fondo de $ 250 millones, para inyectar $ 3750 millones y operar LTCM dentro de la propia división comercial de Goldman. La oferta era sorprendentemente baja para los socios de LTCM, porque en el inicio del año de su firma había valido la pena $ 4700 millones. Warren Buffett dio Meriwether menos de una hora de aceptar el acuerdo; el tiempo transcurrido antes de que un acuerdo podría ser resuelto. [27] Al no ver opciones de izquierda, el Banco de la Reserva Federal de Nueva York organizó un rescate de $ 3625 millones por los principales acreedores para evitar un colapso mayor en los mercados financieros. [28] El director negociador de LTCM era consejero general James G. Rickards. [29] Las contribuciones de las diversas instituciones fueron las siguientes: [30] [31] A cambio, los bancos participantes consiguieron una cuota de 90% en el fondo y la promesa de que se establecería un consejo de supervisión. Los socios de LTCM recibieron una participación del 10%, siendo un valor aproximado de $ 400 millones, pero este dinero fue completamente consumidos por sus deudas. Los socios de una vez tuvieron $ 1900 millones de su propio dinero invertido en LTCM, todo lo cual fue aniquilado. [33] El temor era que habría una reacción en cadena ya que la empresa liquidó sus valores para cubrir su deuda, lo que lleva a una caída en los precios, lo que obligaría a otras empresas para liquidar su propia deuda creando un círculo vicioso. Se encontró que las pérdidas totales para ser $ 4600 millones. Las pérdidas en las principales categorías de inversión fueron (ordenados por magnitud): [23] De Capital a Largo Plazo fue auditada por Price Waterhouse LLP. Después de que el plan de rescate por los otros inversores, el pánico se calmó, y las posiciones anteriormente en poder de LTCM fueron finalmente liquidó a un pequeño beneficio a los equipos de rescate. Aunque se denomina un plan de rescate, la transacción asciende efectivamente a una liquidación ordenada de las posiciones mantenidas por LTCM con la participación de acreedores y la supervisión por parte del Banco de la Reserva Federal. Sin dinero público se inyectó o directamente en situación de riesgo, y las empresas que participan en la prestación de apoyo a LTCM también eran los que estaban a perder de su fracaso. Los acreedores mismos no pierden dinero de estar involucrado en la transacción. Algunos funcionarios de la industria dijeron que la Reserva Federal de Nueva York participación en el rescate, sin embargo benigna, alentaría a las grandes instituciones financieras a asumir más riesgos, en la creencia de que la Reserva Federal podría intervenir en su nombre en caso de problemas. Federal Reserve Bank de acciones de Nueva York levantó preocupaciones entre algunos observadores del mercado que podría crear un riesgo moral, ya pesar de que la Fed no había inyectado directamente capital, su uso de la persuasión moral para fomentar la participación de acreedores hizo hincapié en su interés en apoyar el sistema financiero. [34] Estrategias de LTCM se compararon (un contraste con el aforismo eficiencia del mercado que no existen billetes de $ 100 tendido en la calle, como alguien ya los ha recogido) a "recoger monedas de cinco centavos frente a un bulldozer" [35] - una probabilidad pequeña ganar equilibrada contra una pequeña posibilidad de una pérdida grande, como los pagos de la venta de una opción de compra desnuda-de-the-money. Tras el rescate, Long-Term Capital Management continuó operaciones. Al año siguiente el plan de rescate, que ganó 10%. A principios de 2000, el fondo había sido liquidada, y el consorcio de bancos que financió el rescate había sido pagado; pero el colapso fue devastador para muchos involucrados. Mullins, una vez considerado un posible sucesor de Alan Greenspan. vio su futuro con la Fed discontinua. Las teorías de Merton y Scholes tuvo una paliza pública. En sus informes anuales, Merrill Lynch observó que los modelos de riesgo matemáticas "pueden proporcionar una mayor sensación de seguridad que garantiza, por lo tanto, la dependencia de estos modelos debe ser limitado." [36] Después de ayudar a relajarse LTCM, Meriwether lanzó JWM Partners. Haghani, Hilibrand, Leahy y Rosenfeld inscribió como directores de la nueva empresa. En diciembre de 1999, se habían recaudado $ 250 millones para un fondo que continúe muchos de LTCM de estrategias de este tiempo, utilizando menos apalancamiento. [37] Con la crisis crediticia de 2008, JWM Partners LLC fue golpeado con una pérdida de 44% entre septiembre de 2007 febrero de 2009 en su fondo de Valor Relativo Oportunidad II. Como tal, Hedge Fund JWM se cerró en julio de 2009. [38] En 1998, el presidente de la Unión de Bancos Suizos dimitió como consecuencia de una pérdida de $ 780 millones incurridos desde la opción de venta corta en LTCM, que había llegado a ser muy significativa en el dinero debido a su colapso. [1] Libros relacionados Long Vacation "class =" suggestionTitle "> El Long Vacation Por: Charlotte Yonge Texto completo de la búsqueda Detalles HARLOTTE M. YONGE Un Penn State Serie Electrónico Clásicos publicación The Vacation largo por Charlotte M. Yonge es una publicación de la Pennsylvania St. él documento o para el archivo como una transmisión electrónica, de ninguna manera. Las largas vacaciones por Charlotte M. Yonge, la Universidad Estatal de Pennsylvania, Ele. 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